美国克林顿政府时期的政治顾问James Carville曾说过这样一句话：

“如果有来生，我想转世成为债券市场，因为它可以吓住任何人。”

(资料图)

现在，他想成为的美债市场就要再次变得令人生畏了。

随着债券增长动力耗尽，做空美债的理由变得越来越充分。

从去年10月低点反弹的美债正在回调，以下几点原因足以说明长期美国国债的价格可能很快就会下跌，拉动收益率上升并支撑收益率曲线：

一、全球金融状况正在放缓

二、流动性过剩越发严峻

三、通货膨胀粘性超高

四、美国财政状况越来越不稳定

五、海外对美国国债的需求下降

六、债务上限问题解决后，预计美国国债发行量会大幅增加

现在美国的当务之急就是解决债务上限的问题。

2011年和2013年，美国政府也曾两次卷入债务上限危机，彼时债券收益率大多下跌。市场偏好避险的环境中，国债是唯一的避险资产，即便他们是问题出现的核心原因。

目前的情况或许会重演这样的循环，但同时也带来抛售的时机。在债务上限的“X日”，即美国政府正式违约之前，美债净发行量已经收紧。但如果问题得到解决，发行量将迅速增加，供应过剩会对价格造成压力，而这种情况出现的可能性并不低。

但即使没有债务上限的压力，利率周期的转折点也已经到来。短期利率逼近顶峰，且不仅仅发生在美国，全世界是如此。衡量20国央行加息效应的全球金融紧缩指标（GFTI）也反映了这一点。随着各国央行越来越少地关注通货膨胀，而更多地关注经济增长，此前一直上升的GFTI或将继续加速。

如下图所示，GFTI往往比美国10年期收益率先一步攀升。

按理来说，短期利率见顶应该意味着长期收益率下降。但其实这二者的关系恰恰说明了，一旦全球利率达到顶峰，市场可以为美国经济未来的周期性增长进行定价。长期利率的走势就可以通过GFTI走高来预测。

同样，过剩流动性也释放出收益率升高的信号。

过剩的流动性是指实际货币增长和经济增长之间的差距，并且目前仍在恶化。这种情况下投资者更喜欢风险较高的资产，以便充分地利用活跃的流动性条件，因此往往有利于股票而不是债券。居高不下的通胀又会再次加大流动性过剩。

相对于债券而言，股票通常被认为可用于对冲通胀。这实际上是不正确的：无论是股票还是债券都不能很好地对冲通胀。

然而，至少最开始的时候，起码这种看法会比较支撑股市情绪，而非债券。这可能是已经发生的事实。尽管市场上不乏经济衰退的警告声，但美股一直表现良好，而债券的反弹却显现出动力不足。通胀的阴影提醒我们，经济衰退或许并不会像想象中的一样温和。

事实上，债券还没有为根深蒂固、高于目标的通胀恶化进行定价，一旦目前的紧缩周期结束，可能会迎来一个更糟糕的通胀。

此轮紧缩周期中，期限溢价一直保持着明显的平稳，但这种状态不太可能会持续下去。对通胀的预期就像煤矿中的金丝雀，对额外的债券收益率发出警告。

债务上限问题使美国的财政状况也受到关注。最终的解决方案可能是延长债务上限，但这并不会改变美国严重依赖借贷的事实，而且这种情况越来越严重。

美国的预算赤字目前占GDP的8%，比任何其他主要国家都要大，而且已经大大超过了以前经济衰退前的水平。

无论是否是安全的避风港，美国的贷款人对美国财政前景的恶化变得更加警觉，使他们对占巨大持有量的美国国债更加警惕。海外资本已经开始逐步减持，而短期利率的上升提高了外汇对冲成本，让日本等买家望而却步。

那些等待空头回补驱动美国国债大幅上涨的人可能会感到失望。尽管交易员承诺清仓，但出于标准化约束，现实情况没有那么极端。基于宏观基金和CTA对宏观基金的仓位预测，以及摩根大通的客户调查，衡量标准会更加全面，但远没有达到空头回补反弹的水平。

在周三相对温和的通胀报告之后，债券止涨反映出来上行动力不足，表明美债势头正在转向另一个方向。债券市场可能再次要做Carville羡慕的事：吓退所有人。